每周DeFi:如何評估加密貨幣資本資產

如何評估加密貨幣資本資產 用年化收益來評估常用的DeFi協議及代幣 ——————————————————— 鏈上現金流的出現催生了一種新的資產類別,加密貨幣資本資產。加密貨

如何評估加密貨幣資本資產

用年化收益來評估常用的DeFi協議及代幣

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鏈上現金流的出現催生了一種新的資產類別,加密貨幣資本資產。加密貨幣資本資產的優點在於,我們不需要再等待某家公司每季度發布一次收益報告,其收益信息可以隨時獲得,大約每15秒更新一次。

通過採用透明的機制來計算協議的收益,我們可以使用一種較為古老的指標來評估傳統金融中的資本資產,即市盈率。簡而言之,市盈率就是一種了解市場如何根據資產產生的收入對其進行估值的方法。

比如說,蘋果股票($ AAPL)的市盈率為23.75,這意味著投資者願意為該公司目前每1美元的收益支付23.75美元。市盈率高的資產通常意味著資產①高估或;②具有較高的增長預期。反之亦然。如果一項資產的市盈率低,則意味著市場認為該資產①被低估;②未來增長預期較低。

在DeFi中,我們可以採用完全相同的框架來查看代幣化協議相對於同類中其他協議的價值。

關於貨幣協議

以下是本文中包含的DeFi協議及其收益機制的簡要概述。

·0x——流動性協議。將市場費用分配給ZRX代幣持有者/流動性提供者。

·Aave——貨幣市場協議。產生的部分利息通過燒毀的方式分配給LEND代幣持有者。

·Augur——衍生品協議。來自預測市場的費用被分配給REP代幣持有者以供參與。

·Bancor——流動性協議。部分交易費用將分配給BNT流動性提供者。

·Compound——貨幣市場協議。應計利息被分配到保險準備金中。

·dYdX*——用於保證金交易的流動性協議。交易費用分配給母公司。

·Kyber——流動性協議。交易費用的一部分通過代幣燒毀或者分紅的方式分配給參與治理的KNC代幣持有者(Katalyst升級)。

·Maker——穩定性協議。未償還的Dai產生的利息以代幣燒毀的形式分配給MKR持有者。

·Nexus Mutual——衍生品協議。通過售出保險獲得保費。

·Synthetix——衍生品協議。交易費用分配給SNX的鑄幣者。

·Uniswap*——流動性協議。交易費用分配給Uniswap的流動性提供者。

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DeFi年化收益分析

每周DeFi:如何評估加密貨幣資本資產上圖為由Token Terminal計算的平均30日年化收益

Maker (MKR)協議收益

在2019年,按年化收益計算的話,Maker顯然是主導力量。 Single Collateral Dai(Sai)的設計的簡單性使該協議產生可觀的收益,即使按今天的標準計算也是如此。在Single Collateral Dai中,協議將所有未償還Dai的應計利息用於MKR燒毀——在協議生效的第一年有效地為MKR持有者提供了大量現金流量。

然而,Multi-Collateral Dai的引入帶來了新的變化。不是將協議收益全部分配給MKR持有者,而是把它大部分以Dai儲蓄率(DSR)的形式分配給Dai的持有者。這樣,DSR和穩定費之間的差額實際上就是協議的「凈利潤」。

Maker的利潤率隨著其升級而降低,但糟糕的還在後頭。為應對2020年3月的黑色星期四,所有支持資產(ETH,BAT,USDC)的穩定費均降至0%。 因此,Maker Protocol的預期年化收益處於自成立以來的最低水平。

Synthetix (SNX)協議收益

雖然Maker在過去佔據主導地位,但Synthetix在2019年下半年開始嶄露頭角。衍生品協議在年化收益方面處於DeFi中的領先地位,然而很快有人發現,這與其搶先交易(front-running)有關。

以Synthetix為例,搶先交易者操縱現貨市場上某資產的價格,然後在預言機更新價格之前在sX上進行交易,以SNX質押者的損失的代價創造了巨大的套利機會。 最終,搶先交易攻擊給Synthetix網路帶來了困擾,給衍生品協議造成了不成比例的收益。幸運的是,搶先交易的問題在很大程度上得到了緩解,Synthetix重新發布了準確的收益。

Kyber (KNC)協議收益

dYdX和KyberNetwork在DeFi中處於領先地位之一。

Kyber Network的鏈上流動性協議在DeFi生態系統中迅速發展。僅在3月份,Kyber的月度交易額就接近2億美元。因此,該協議的交易量已經轉化為KNC代幣持有者的可觀收益——基於4月份的交易量,年化收益約為289萬美元。

每周DeFi:如何評估加密貨幣資本資產上圖為TokenTerminal預測的4月份的年化收益

儘管上圖中顯示Synthetix在收益方面佔主導地位,但由於該協議在4月中旬左右一直持續解決搶先交易的問題,導致其數據在很大程度上存在偏差。

在4月份的前15天,Synthetix的年化收益平均為600萬美元。4月下半月的收入預計約為64萬美元,比本月上半月低了一個數量級。雖然收益下降看起來的是負面的,但Synthetix似乎已經解決了問題,現在發布了更準確的使用情況和收益。

dYdX協議收益

4月份收入第二高的是dYdX,即保證金交易及衍生品的去中心化交易所。通過dYdX,用戶可以進行保證金交易以及接入/借出等一系列支持的資產。該團隊還宣布推出了BTC永久合約,這是一種允許用戶永久做多和做空的衍生產品。

dYdX的有趣之處在於,當他們維護並構建了一個基於協議的產品時,「DEX」的費用會累積到底層公司,而不是去中心化的代幣持有者的生態系統。因此,雖然dYdX運營一個由其用戶驅動的非託管交易所,但交易費收入會直接付給其母公司。這實際上使dYdX更接近一個中心化交易平台(CEX),而不是DeFi協議。

Uniswap協議收益

關於DEX,Uniswap是DeFi收益的主要貢獻者之一。截至4月份,無需許可的流動性協議有望產生約100萬美元的收益。

每周DeFi:如何評估加密貨幣資本資產上圖為TokenTerminal提供的各協議在DeFi總收益中的所佔百分比。

Uniswap V2將提供一項可選的協議費用,其中流動性提供者的費用會由0.30%降低到0.25%,其餘的0.05%直接流入一個金庫,金庫的分配將通過一個去中心化的治理流程來確定。

治理代幣的興起與未來的Uniswap原生代幣非常契合。它不僅可以為以前的Uniswap投資者提供退出的機會,還可以為該協議的發展提供一個長期可持續的模式。

Aave協議收益

DeFi中最後一個值得注意的收益來源是Aave——一個貨幣市場協議。

DeFi Pulse的數據顯示,該協議迅速成為DeFi社區中的熱門協議,僅在四月份,該協議就將其項目的年化收益從31.4萬美元增加到了74.6萬美元,在不到30天的時間內增長了137%。

市盈率分析

既然我們已經了解了某些協議的收益情況,現在是時候將其應用於代幣化協議了,來一起看看這些協議是如何基於其產生的現金進行估值的。(注:Compound, dYdX和Uniswap未包含在下圖中)

每周DeFi:如何評估加密貨幣資本資產按每單位的利潤來算,數值越低,則表明購買某資產的成本越低。數據截至日期為2020.05.01

相對於同一領域的其他平台,0x和Augur的市盈率異常之高。這些數字在傳統金融中基本上是看不到的,這也可能表明了投資者們對流動性和衍生品協議的增長期望很高。

作為參考,在傳統金融中,對於許多高增長的科技股來說市盈率在50-100之間是很正常的。比如,Netflix目前的市盈率為76。因此,在某些DeFi協議的市盈率小於100的情況下,可能表示了其基於收益的估值相對公允,也可能意味其對於潛在投資者來說是一個良好的購買目標。

DeFi代幣的表現

從年初至今年5月的代幣表現來看,此分析中包含的DeFi代幣平均上漲了43%。兩個明顯的贏家是Aave和Kyber。Kyber Network在交易量和收益方面的基本保持增長。

其次是Aave,自今年1月從EthLend進行更名以後,表現一直很好。Aave代幣價格的上漲在很大程度上可以歸因於它在DeFi中的突出表現。貨幣市場協議已實現大幅增長,在短短几個月內鎖定了將近5000萬美元的價值。

另一方面,表現最差的是Maker和Synthetix,它們的估值分別下跌了22.41%和36.56%(數據截至今年5月)。

實際上,Maker的原生治理代幣在黑色星期四之前表現相當好,截至2月底,該代幣的漲幅達到了47.61%。然而,在黑色星期四的劇烈波動和隨之而來的債券拍賣后,MKR資產大幅下跌,MKR持有者資產稀釋。雖然全球疫情的波動嚴重衝擊了Maker生態系統,但MKR已在緩慢復甦,較3月底200美元的低點上漲了約74%。

每周DeFi:如何評估加密貨幣資本資產上圖為TokenTerminal提供的各DeFi代幣得表現數據

就Synthetix而言,修正原因可能因為修復搶先交易的問題,以及更準確地反映協議的收益。因此,SNX代幣自2019年底的峰值以來大幅下跌。

儘管Aave和Kyber是贏家,Maker和Synthetix是輸家。但兩個具有高市盈率的DeFi協議——0x和Augur一直保持穩定。Augur的REP代幣表現出色,年初至今年5月增長了16.64%,而0x的ZRX代幣也增長了近10%。

將所有信息聯繫起來

在了解了各協議收益和底層代幣的價格表現之後,我們可以通過繪製代幣價格變化的差異與協議年化收益的變化來查看兩者之間是否存在關聯性。

每周DeFi:如何評估加密貨幣資本資產上圖為TokenTerminal提供的年初至今年5月各DeFi代幣的價格表現以及年化收益變化

Kyber和Aave的年化收益增加似乎已轉化為代幣表現的上漲趨勢。

但是,我們無法百分百的確定到底是代幣價格驅動了收益,還是收益驅動了代幣價格。直觀地說,當協議使用量增加時,收益應該也會增加。這意味著假設有適當的價值積累機制,則基礎代幣對潛在投資者來說更具價值。

反之亦然。加密資產是一種高度新生且尚未成熟的資產類別,市場效率較為低下。因此,許多加密資產的估值由投機驅動。因此,協議完全有可能會基於投資者而增加價值,從而導致更多的用戶湧入生態系統,從而導致該協議獲得更多使用,進而帶來更高的收益。儘管這似乎不太可能,但我們生活在充滿未知世界。

雖然因果關係不能得到保證,但很明顯,收益和代幣價格之間確實存在明顯的關聯性。

結論

我們正在慢慢開始理解加密資產。

透明的鏈上現金流與代幣化協議的結合創造了一種新的資產——加密貨幣資本資產。這種新資產類別的新興屬性使我們能夠應用傳統金融中普遍存在的熟悉的評估框架。

許多DeFi代幣允許其持有者從現金流中獲得一部分——只要他們在生態系統中有增值性的參與。

無論是通過參與治理,成為流動性提供者,還是僅僅持有代幣,讓DeFi代幣代表協議收益的經濟權利,使我們能夠在傳統資本資產的框架下看待這些資產。

儘管DeFi鎖定價值為近10億美元,但該行業總體上仍顯示出邊際收益。總的來說,以太坊的各貨幣協議產生的年化收益合計不到1000萬美元——即使在更廣泛的加密生態系統中,這也只是一個很小的數額。

想要讓新的加密貨幣資本資產和整個開放式金融蓬勃發展,我們還有很長的路要走。到目前為止,雖然我們已經學到了很多東西,但仍有許多未知事物可尋。

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每周DeFi:如何評估加密貨幣資本資產

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編譯者/作者:DeFi大哥

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